引伸波幅的迷思

衍生产品的设计和定价是一种非常复杂的工作, 需要严格而精密的计算, 才能保证发行者 (issuer)与造势商(market maker) 的规则利益, 同时又能够吸引足够多的投资者参与交易.

一件衍生产品, 比如一个涡轮 (warrant) 的发行与维护费用大约是3—---5万新币, 如果没有足够的交易量是无法摊销这笔费用的, 这样的话, 就是产品设计的失败.

在市场旺热的时代, 比如2006---2007年, 新加坡国立大学数学系的高才生们, 往往还在大三就被各大投行预订了, 给的起薪比同龄人高一倍, 比普通的博士生还高. 目的就是利用他们聪明绝伦的大脑, 参与衍生产品的设计. 同时, 华尔街也是数学奇才们的天下, 他们和金融资本的联姻托起了虚拟经济的神话, 并成就产业升级的标杆.

他们设计的产品, 复杂程度自然远远超过普通投资者所熟悉的股票, 债券和基金. 以涡轮为例, 要观察的指标, 从溢价率(premium), 放大倍率 (Gearing), 有效倍率( effective gearing), 引伸波幅(implied volatility), DELTA值, THETA值, 打和点 (Break-even price), 价内(ITM), 价外(OTM), 在价(OTM)………..等等等等, 不一而足, 对一个生手来说几乎等同天书, 足以把他们彻底打蒙.
这些指标有许多需要用复杂的公式才能计算出来, 在他们中, 对涡轮定价起最关键作用的是引伸波幅 (简称IV), 研究透了IV, 就掌握了驾驭涡轮的钥匙, 然而, 恰恰在这一点上, 有许许多多的迷思, 影响了我们深入的判断.

有一个广泛流行的说法是, 造势商(简称 MM)会操纵IV值来获取额外的利益, 而MM通常会不无委屈地辩解, 自己只是一个市场维护者, 赚取的只是规则利益和BID利益, 对于市场可能的方向自己不预设立场, 因而也不会据此操纵IV. 他们说的大致可信, 但是听众半信半疑. 比如说设计上明显有缺陷的产品, 很快就进入深度价内, MM的规则利益无法保护, 相反还面临风险, 这时候MM通常就拒绝继续提供IV值, 让投资者无从介入.

另外还有一个迷思, 就是以为IV值是一个绝对的数值, 在不同的MM那里能够相互比较. 其实大错特错, 不同的MM有不同的计算公式, 得到的数值是绝对的不同, 比如说新加坡最活跃的四大投行----- 兴业(SG), 墨尔本银行(Macquarie), 德银(Deutsch), 巴黎(BNP), 在他们个自的网站上对同样的产品DBS BNP ECW110704, 今天给出的IV值分别是12.7, 9.2 17.38, 12.7, 如此的大相径庭, 除了两家来自法国的银行SG和BNP因数据共享而一致外, 其他的真的让我们怀疑, 他们是否在谈论同样的产品. 结论就是, IV值至关重要, 但是却是一个相对值, 要对比它, 只能从同样的MM那儿进行时间上的纵向对比和相近产品之间的横向对比.

通常我选择兴业, 因为它实力最强, 数据更新最及时, 界面红彤彤的也最喜兴, 网址是: http://sg.warrants.com/singapore/en/sgdata/list.cgi

然而, 如果观察这家MM, 也能发现许多蹊跷的事.

比如说我们都知道IV值会随本股价格的升高而降低, 但是通常还是会高于本股历史波幅(Historical Volatility), 然而今天DBS BNP ECW110704的本股历史波幅是13.42, 而IV值却只有12.70, 昨天它的IV还是15.02, 变动幅度如此之大, 与之对应, 本股的价格昨天和今天都是14.9, 一分钱都没有变, 岂非咄咄怪事?

仔细观察今天本股的分时图, 才能揭开其中的奥秘.

从下面的分时图可以看到, 受隔夜美国市场走强的影响, DBS高位开盘, 一如既往, 再次高开低走(这是新加坡股市久演不衰的戏码), 向下探底的深度高达1.35%, 然而临近闭市前的最后几分钟却强力拉升, 把所有跌幅全部拉回, 一方面说明了主力的控盘能力, 另一方面也给MM出了一个难题.







因为MM在闭市前几分钟, 通常就停止了交易, 无法对最后的急拉作出反应, 也就是说, 涡轮的最后成交价格, 对应的是收市前几分钟的本股价格. 然而在计算IV时却采用本股的最后成交价格, 这里面就产生了不匹配, 也造成今天IV值的异常.

我们都知道, 只要有不匹配, 就存在套利空间, 如何从中套取利润, 却是一个值得探讨的话题.
通常在下一个交易日的最初一两个小时, 套利窗口就会关闭. 探讨MM是如何封闭窗口, 并善加利用, 是另一个值得探讨的话题.

通常在IV走低的时候, E.G. 值就会急速放大, 从而吸引激进投资者加入, 这是否就是MM所要追求的结果?

问题已经提出, 欢迎高人赐教. 也欢迎同学自由探讨
请先 登录 后评论

3 个回答

利家

牛! 可是看不懂。
天道酬勤。 豹兄业余研究到如此地步, 不发财真没天理了。

请先 登录 后评论
杨天波

豹哥能不能帮大家分析下这周和下季度的走势
欧美市场气势如虹。。但亚太市场萎靡不振。。二三线股更是很难看。。其实亚太市场季报一点不比美国差吧。

但依然有人讲资金流入新兴市场的。。。。。

市场目前其实挺难搞得。。



请先 登录 后评论
容逸

三大银行再检讨
三月七日, 豹某发表贴子, 三家银行大PK, 哪家姑娘最动人, 提请重点关注UOB家姑娘, 近两个月来, 情况如何呢?

三月十二日日本发生大地震, 海啸和核危机, 一度让市场风声鹤呖, 然而在三月十八日, 本年度的第一个三重到期日, 市场开始了大翻转, 此后, 一路向上, 当时曾经有同事问我, 为什么核危机仍未见转机, 市场就勇敢翻转了呢, 我的回答是:审美疲劳. 每天见美女, 最终会无动于衷, 每天听危机消息, 最终会听而不闻.

危机只是心理影响, 被市场利用的工具, 而三重到期却是实实在在, 巨额资金博杀的决战点, 在结算前空方必然借助形势, 死死压住多方, 一旦结算完毕就空翻多了.

提前一周, 即向同事指出了大翻转, 备足资金, 并及时底部进货, 本来是一件值得庆贺的事, 然而紧接着出现一次严重误判, 豹某在三月二十五日的帖子, UOB玩家下周要注意了,文中认为由于马上有两个涡轮到期, 发行商可能打压UOB股价, 建议回避, 然而实际上这一周涨势良好, 痛失不少机会.
检讨其原因, 应当是月底的窗饰因素, 尤其是三月是季月, 窗饰重要性尤其显著, 使得发行商无法打压, 这一点是应当吸取的经验教训.

从三月七日发贴以来, 以收盘位计算, STI指数累积最大涨幅为4.17%, DBS累积最大涨幅为4.46%, OCBC累积最大涨幅为5.1%, UOB累积最大涨幅为7.3%.
三大行都跑赢了指数, 再次证明了银行乃经济之花, 是蓝筹中的蓝筹, 在市场恢复的最初阶段, 是主抓品种, 而UOB 不负所望, 大幅领先STI 和同行. UOB 家的公主们也有不错表现.有的实现了翻倍或接近翻倍.

接下来情况会如何呢?

我们看到STI实际上面临下降压力线的考验, 是强势整理, 以时间换空间? 还是暂行回调整固, 尚难定夺, 然而我们看到UOB, DBS 都已经到了强阻力区, OCBC 表现疲弱, 除非三大行季报都很出色, 否则, 非常可能开始回调整固.

然而, 这对二三线股来说, 未尝不是件好事, 从一线股流出的资金, 可能会去鼓噪二三线股.

请先 登录 后评论
  • 0 关注
  • 0 收藏,360 浏览
  • 容逸 提出于 2019-07-18 06:32